اقتصاد۲۴- شکل‌گیری موج مثبت در بازار جهانی پس از سقوط هفته قبل یکی از عوامل جذب تقاضا در سهام وابسته و جهش شاخص در معاملات دیروز به شمار می‌رود.
در این میان، تداوم نااطمینانی‌ها در پی چالش فراگیر شیوع ویروس کرونا و تهدید تجارت خارجی کشور با همسایگان و همچنین ریسک اعمال فشار‌های بیشتر پس از رفتن ایران به لیست سیاه نهاد بین‌المللی مبارزه با پولشویی، در مجموع آحاد جامعه را به سمت حفظ ارزش دارایی خرد خود، به خصوص از طریق خرید سهام، سوق داده است. نرخ دلار در کانال ۱۵ هزار تومانی هم نقش اثرگذاری در تصمیم‌گیری فعالان بورسی داشت و در واقع، فضای روانی مساعدی برای تداوم خرید سهام در سقف مجاز روزانه را فراهم کرد.
شباهت‌ها و تفاوت‌های بورس در دوره‌های رونق
دستیابی به بازدهی ۲۰۵ درصدی برای شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران طی سال جاری در حالی میسر شده که هنوز دو هفته کاری دیگر تا پایان سال باقی مانده است. واقعیت این است که در هیچ کدام از سال‌های فعالیت بورس اوراق بهادار تهران چنین میزانی از رشد سابقه نداشته است. در واقع، مقایسه این میزان رشد با دوره‌های قبلی حکایت از اختلاف شدید بازدهی بورس در سال جاری دارد. به‌طور کلی بورس تهران طی سه دوره توانسته بازدهی بیش از ۱۰۰ درصدی را تجربه کند. اولین بار در سال ۸۲ که همواره از آن به‌عنوان یکی از سال‌های طلایی بازار سهام یاد می‌شود، رشد ۱۲۵ درصدی را تجربه کرده است. پس از آن، شاخص کل بورس در پی جهش تورمی ابتدای دهه ۹۰ و رشد ۱۰۸ درصدی شاخص کل در سال ۹۲ بود که بازدهی چشمگیری را رقم زد.
چنان که ملاحظه می‌شود، بازدهی بورس طی سال جاری همچنان قابل مقایسه با رونق ادوار پیش رونق نیست. البته الگو‌های مشابهی در ایجاد این رونق‌ها دخیل بوده‌اند که مهم‌ترین آن را باید در فعال شدن گسل‌های تورمی در کل اقتصاد کشور، جهش نرخ ارز و نحوه تاثیرگذاری آن بر ارزش سهام جست‌وجو کرد. در واقع، سایر محرک‌ها نظیر قیمت‌های جهانی تحولات هر صنعت را باید در سایه این متغیر کلان در نظر گرفت. به بیان دیگر، فصل مشترک رونق‌های بیش از ۱۰۰ درصدی (با وجود تفاوت‌های جدی در ساختار بازار سرمایه طی این دو دهه) حاصل تورم بوده و به تعبیر اقتصاددانان، نوعی رونق اسمی حاصل از خلق نقدینگی بوده است. اما بازار سهام طی دو دهه اخیر به واسطه عرضه سهام شرکت‌های جدید بسیار بزرگ‌تر از دو دهه قبل شده و ضمنا ضریب نفوذ آن به ویژه در دهه ۹۰ و با صدور کد‌های بورسی برخط گسترش قابل توجهی در بین آحاد جامعه پیدا کرده است.
با وجود شباهت‌های یادشده همچنان شاهد اختلاف شدید بازدهی در سال جاری نسبت به دوره‌های قبل هستیم. به نظر می‌رسد بخشی از این تفاوت را بتوان با افزایش ضریب نفوذ بازار سرمایه در بین آحاد اقتصادی جامعه توضیح داد. رصد کد‌های معاملاتی و هجوم فزاینده مردم به سمت کارگزاری‌ها برای دریافت کد بورسی و افزایش شدید نسبت ارزش معاملات سهام به کل نقدینگی به خوبی از ارتقای ضریب نفوذ بازار سهام خبر می‌دهد. اما به نظر نمی‌رسد این تغییرات بتواند «عامل» اصلی چنین حدی از اختلاف سطح بازدهی و رشد «قیمت» باشد. در واقع، قیمت‌ها حاصل ذهنیت فعالان بازار‌ها هستند و لزوما از تعداد مشارکت‌کنندگان تبعیت نمی‌کنند. به همین دلیل به نظر می‌رسد تحقق چنین رشد بی‌سابقه‌ای در بورس را باید به‌طور مشخص به فرآیند شکل‌گیری انتظارات و تشدید عدم قطعیت‌های اقتصادی طی سال جاری نسبت داد.
حفره‌های خالی در آینده
به‌طور خلاصه بازدهی بورس را می‌توان برآیندی از نرخ رشد نقدینگی و همچنین ارتقای سطح تولیدات واقعی دانست. اگر این دو متغیر را از منظر کلان رصد کنیم، طی دوره‌های رونق شاهد تحول چشمگیری نیستیم. در واقع، نرخ رشد نقدینگی طی دوره‌های رونق از میانگین ۲۵درصد انحراف چندان معناداری نداشته و نرخ رشد اقتصادی هم حول میانگین ۳ درصد نوسان داشته است. به بیان دیگر، در سرعت تغییر رشد پول طی سال جاری با دوره‌های قبل تفاوت خیلی زیادی دیده نمی‌شود. ضمن اینکه اگر میزان رشد تولید طی سال جاری (با سقوط ۸ درصدی در ۸ ماه نخست) را نسبت به دوره‌های قبل در نظر بگیریم، طبعا باید انتظار رشد کمتری در قیمت سهام داشت. اما واقعیت این است که قیمت‌ها به نحو غیرقابل‌مقایسه‌ای در این دوره افزایش یافته‌اند. به‌نظر می‌رسد این افزایش چشمگیر عمدتا حاصل تغییر ساختار انتظارات آحاد اقتصادی جامعه است.
به بیان دیگر، متغیرهایی، چون افزایش نقدینگی و ضریب نفوذ بازار سرمایه یا تحولات بازار جهانی در توضیح این اختلاف بازدهی چندان موفق نیستند و به همین دلیل باید مقوله تحول در ساختار انتظارات فعالان اقتصادی را به‌عنوان عاملی در جهت جهش بی‌سابقه شاخص سهام تلقی کرد. واقعیت این است که ساختار انتظارات با پدیده عدم قطعیت رابطه بسیار نزدیکی دارد و بنابراین طبیعی است که با تشدید عدم قطعیت‌های حاکم بر اقتصاد کشور، فرآیند ارزشیابی سهام نیز تغییر کند.
تلاقی نارضایتی‌های اجتماعی طی یکی دو سال اخیر با سیاست‌های نادرست ارزی و تجاری، تحریم‌ها و اعمال فشار‌های فزاینده خارجی بر اقتصاد، کاهش جدی سطح تجارت خارجی، افت قیمت‌های نفت و بالا رفتن احتمال کسری بودجه دولت و نهایتا چشم‌انداز نگران‌کننده کاهش ارزش پول کشور دست به دست هم داده‌اند تا ساختاری از انتظارات را برای آحاد اقتصادی شکل دهند که نتیجه آن در هجوم رو به گسترش مردم به سمت تالار سهام و صعود بی‌وقفه قیمت‌ها آشکار شده است.
در این میان، نمی‌توان نقش سرکوب مالی از طریق تثبیت نرخ بهره و ایجاد شرایط برای عرضه ارزان پول (با نرخ بهره واقعی منفی ۲۰ درصد) به رشد اسمی قیمت‌های سهام دامن زده است.
در این میان، تداوم نااطمینانی‌ها در پی چالش فراگیر شیوع ویروس کرونا و تهدید تجارت خارجی کشور با همسایگان و همچنین ریسک اعمال فشار‌های بیشتر پس از رفتن ایران به لیست سیاه نهاد بین‌المللی مبارزه با پولشویی، در مجموع آحاد جامعه را به سمت حفظ ارزش دارایی خرد خود، به خصوص از طریق خرید سهام، سوق داده است. نرخ دلار در کانال ۱۵ هزار تومانی هم نقش اثرگذاری در تصمیم‌گیری فعالان بورسی داشت و در واقع، فضای روانی مساعدی برای تداوم خرید سهام در سقف مجاز روزانه را فراهم کرد.
شباهت‌ها و تفاوت‌های بورس در دوره‌های رونق
دستیابی به بازدهی ۲۰۵ درصدی برای شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران طی سال جاری در حالی میسر شده که هنوز دو هفته کاری دیگر تا پایان سال باقی مانده است. واقعیت این است که در هیچ کدام از سال‌های فعالیت بورس اوراق بهادار تهران چنین میزانی از رشد سابقه نداشته است. در واقع، مقایسه این میزان رشد با دوره‌های قبلی حکایت از اختلاف شدید بازدهی بورس در سال جاری دارد. به‌طور کلی بورس تهران طی سه دوره توانسته بازدهی بیش از ۱۰۰ درصدی را تجربه کند. اولین بار در سال ۸۲ که همواره از آن به‌عنوان یکی از سال‌های طلایی بازار سهام یاد می‌شود، رشد ۱۲۵ درصدی را تجربه کرده است. پس از آن، شاخص کل بورس در پی جهش تورمی ابتدای دهه ۹۰ و رشد ۱۰۸ درصدی شاخص کل در سال ۹۲ بود که بازدهی چشمگیری را رقم زد.
چنان که ملاحظه می‌شود، بازدهی بورس طی سال جاری همچنان قابل مقایسه با رونق ادوار پیش رونق نیست. البته الگو‌های مشابهی در ایجاد این رونق‌ها دخیل بوده‌اند که مهم‌ترین آن را باید در فعال شدن گسل‌های تورمی در کل اقتصاد کشور، جهش نرخ ارز و نحوه تاثیرگذاری آن بر ارزش سهام جست‌وجو کرد. در واقع، سایر محرک‌ها نظیر قیمت‌های جهانی تحولات هر صنعت را باید در سایه این متغیر کلان در نظر گرفت. به بیان دیگر، فصل مشترک رونق‌های بیش از ۱۰۰ درصدی (با وجود تفاوت‌های جدی در ساختار بازار سرمایه طی این دو دهه) حاصل تورم بوده و به تعبیر اقتصاددانان، نوعی رونق اسمی حاصل از خلق نقدینگی بوده است. اما بازار سهام طی دو دهه اخیر به واسطه عرضه سهام شرکت‌های جدید بسیار بزرگ‌تر از دو دهه قبل شده و ضمنا ضریب نفوذ آن به ویژه در دهه ۹۰ و با صدور کد‌های بورسی برخط گسترش قابل توجهی در بین آحاد جامعه پیدا کرده است.
با وجود شباهت‌های یادشده همچنان شاهد اختلاف شدید بازدهی در سال جاری نسبت به دوره‌های قبل هستیم. به نظر می‌رسد بخشی از این تفاوت را بتوان با افزایش ضریب نفوذ بازار سرمایه در بین آحاد اقتصادی جامعه توضیح داد. رصد کد‌های معاملاتی و هجوم فزاینده مردم به سمت کارگزاری‌ها برای دریافت کد بورسی و افزایش شدید نسبت ارزش معاملات سهام به کل نقدینگی به خوبی از ارتقای ضریب نفوذ بازار سهام خبر می‌دهد. اما به نظر نمی‌رسد این تغییرات بتواند «عامل» اصلی چنین حدی از اختلاف سطح بازدهی و رشد «قیمت» باشد. در واقع، قیمت‌ها حاصل ذهنیت فعالان بازار‌ها هستند و لزوما از تعداد مشارکت‌کنندگان تبعیت نمی‌کنند. به همین دلیل به نظر می‌رسد تحقق چنین رشد بی‌سابقه‌ای در بورس را باید به‌طور مشخص به فرآیند شکل‌گیری انتظارات و تشدید عدم قطعیت‌های اقتصادی طی سال جاری نسبت داد.
حفره‌های خالی در آینده
به‌طور خلاصه بازدهی بورس را می‌توان برآیندی از نرخ رشد نقدینگی و همچنین ارتقای سطح تولیدات واقعی دانست. اگر این دو متغیر را از منظر کلان رصد کنیم، طی دوره‌های رونق شاهد تحول چشمگیری نیستیم. در واقع، نرخ رشد نقدینگی طی دوره‌های رونق از میانگین ۲۵درصد انحراف چندان معناداری نداشته و نرخ رشد اقتصادی هم حول میانگین ۳ درصد نوسان داشته است. به بیان دیگر، در سرعت تغییر رشد پول طی سال جاری با دوره‌های قبل تفاوت خیلی زیادی دیده نمی‌شود. ضمن اینکه اگر میزان رشد تولید طی سال جاری (با سقوط ۸ درصدی در ۸ ماه نخست) را نسبت به دوره‌های قبل در نظر بگیریم، طبعا باید انتظار رشد کمتری در قیمت سهام داشت. اما واقعیت این است که قیمت‌ها به نحو غیرقابل‌مقایسه‌ای در این دوره افزایش یافته‌اند. به‌نظر می‌رسد این افزایش چشمگیر عمدتا حاصل تغییر ساختار انتظارات آحاد اقتصادی جامعه است.
به بیان دیگر، متغیرهایی، چون افزایش نقدینگی و ضریب نفوذ بازار سرمایه یا تحولات بازار جهانی در توضیح این اختلاف بازدهی چندان موفق نیستند و به همین دلیل باید مقوله تحول در ساختار انتظارات فعالان اقتصادی را به‌عنوان عاملی در جهت جهش بی‌سابقه شاخص سهام تلقی کرد. واقعیت این است که ساختار انتظارات با پدیده عدم قطعیت رابطه بسیار نزدیکی دارد و بنابراین طبیعی است که با تشدید عدم قطعیت‌های حاکم بر اقتصاد کشور، فرآیند ارزشیابی سهام نیز تغییر کند.
تلاقی نارضایتی‌های اجتماعی طی یکی دو سال اخیر با سیاست‌های نادرست ارزی و تجاری، تحریم‌ها و اعمال فشار‌های فزاینده خارجی بر اقتصاد، کاهش جدی سطح تجارت خارجی، افت قیمت‌های نفت و بالا رفتن احتمال کسری بودجه دولت و نهایتا چشم‌انداز نگران‌کننده کاهش ارزش پول کشور دست به دست هم داده‌اند تا ساختاری از انتظارات را برای آحاد اقتصادی شکل دهند که نتیجه آن در هجوم رو به گسترش مردم به سمت تالار سهام و صعود بی‌وقفه قیمت‌ها آشکار شده است.
در این میان، نمی‌توان نقش سرکوب مالی از طریق تثبیت نرخ بهره و ایجاد شرایط برای عرضه ارزان پول (با نرخ بهره واقعی منفی ۲۰ درصد) به رشد اسمی قیمت‌های سهام دامن زده است.
منبع: دنیای اقتصاد