بحران «بازگشت سرمایه» در بورس

اقتصاد۲۴ - برنامه عرضه‌های دولتی قرار است دست‌کم تا پایان امسال نیز ادامه یابد. اما نکته مهم این است که در هر بازاری باید در مقابل سمت عرضه، سمت تقاضا نیز فعال باشد. از همین رو از سال گذشت بدین سو، تبلیغات پیرامون بازار سرمایه و تشویق صاحبان سرمایه‌های خرد و کلان برای بورسی شدن به حدی شدت گرفته است که کارشناسان هشدار داده‌اند سیل ورود نقدینگی به این بازار ممکن است بازار‌های دیگر را با بحران مواجه کند. با این حال روند ورود مردم به بورس همچنان ادامه یافته به نحوی که وزیر اقتصاد اعلام کرده از ابتدای سال جاری تا‌کنون تعداد کد‌های سهامداری در بازار سرمایه تا پایان خرداد ۱۵ میلیون و ۲۵۱ هزار کد و با احتساب سهام عدالت به ۴۸ میلیون و ۵۰۰ هزار کد رسیده است.

 

فرهاد دژپسند همچنین ارزش معاملات بورس در چهار ماهه اول سال را نسبت به سال ۹۸، معادل ۱۴۵ درصد و نسبت به مدت مشابه سال گذشته معادل ۶۲۵ درصد اعلام کرده است. او عرضه اولیه سهام شرکت‌ها در بورس و فرابورس را در چهار ماه اول سال معادل ۱۳۷ هزار میلیارد ریال و ۵/۲ برابر کل سال ۹۸ اعلام کرده و افزوده است که از ابتدای سال تاکنون ورودی نقدینگی به بازار سرمایه معادل ۷۰ هزار میلیارد تومان بوده است. اما نکته اینجاست که این ورود سرمایه تا چه میزان هوشمندانه بوده و به سمت سهم‌های با ارزش با نرخ بازگشت سرمایه پایین بوده و تا چه میزان به معاملات هیجانی این بازار ورود کرده است؟ تحلیلگران بازار سرمایه بر این باورند که در حال حاضر بازار سرمایه ایران با سه سطح از تحلیل سهام برای معاملات مواجه‌اند. بر این اساس بالاترین سطح تحلیل در بازار سرمایه را تحلیلگران بنیادین و جامع تشکیل می‌دهند که عموما از دانش‌های مالی، حسابداری و اقتصادی بهره گرفته‌اند. در همین حال به دانش تکنیکال بازار سرمایه نیز مسلط هستند و آن را به خوبی فراگرفته‌اند.

---

بیشتر بخوانید: اگر بورس نبود دلار ۵۰ هزار تومان بود

 

با این حال گفته می‌شود این سطح از تحلیل اصولا در بازار سرمایه ایران سهم زیادی را به خود اختصاص نداده است. این در حالی است که بازار سرمایه حرفه‌ای تلقی می‌شود که بالاترین سطح از تحلیل در معاملات آن جریان یافته باشد. بر این اساس تحلیلگران بازار سرمایه، بازار ایران را غیرحرفه‌ای می‌دانند. در همین حال سطح دوم را که از تحلیل ضعیف‌تری نسبت به سطح اول برخوردار است بازیگرانی تشکیل می‌دهند که عمدتا تنها دانش تکنیکال در سطح مقدماتی آموخته‌اند و از تحلیل بنیادین هم بهره‌ای نبرده‌اند. به عبارت دیگر سطح دوم تنها در حد شناخت حمایت‌ها و مقاومت‌ها با روند بازار آشنا بوده و روی برخی اندیکاتور‌ها نیز کار کرده و به مرور دریافته‌اند که چگونه در بازار عمل می‌کند. در حال حاضر گفته می‌شود این تحلیل در بازار سرمایه نوعی همرسانی ویژه ایجاد کرده است. اما تحلیلگران بازار، حتی همین سطح را هم حرفه‌ای نمی‌دانند. به این معنا که حتی اگر تمامی افرادی که مستقیما وارد بازار سرمایه می‌شوند هم صاحب این دانش هم باشند، نمی‌توان بازار سرمایه کشور را یک بازار حرفه‌ای دانست.

 

اما سطح سوم که بسیار ضعیف و گاه خالی از تحلیل است، با توجه به تبلیغات یا مشاوره‌های غیررسمی سبدگردانی‌ها و کارگزاری‌ها یا با استفاده از رانت‌های در بازار به معامله می‌پردازند که شاید بتوان آن‌ها را مشتریان اصلی سیگنال‌فروشان دانست. از آنجا که گفته می‌شود بازار سرمایه ایران در حال حاضر خالی از دیتای منفی است بازار سطح سوم معامله‌گران بسیار داغ است. اما اینکه این سیگنال‌ها در چه زمانی به عنوان گلوله داغ عمل کرده و در دست آخرین حلقه از زنجیره معاملات قرار گیرد بستگی به شناخت و آگاهی بیشتر معامله‌گران درباره اصول بنیادین شرکت‌های مورد معامله در بازار سهام دارد؛ امری که در بازار سرمایه ایران مغفول مانده است.

در هر سرمایه‌گذاری، آگاهی نسبت به بازدهی آن از اهمیت بسزایی برخوردار است. در حقیقت نرخ بازگشت سرمایه یکی از ابزار‌هایی است که می‌توان بازده سرمایه‌گذاری را از طریق آن محاسبه کرد. هر سرمایه‌گذار در ابتدای ورود به یک کار اقتصادی، هزینه و فایده آن بازار را سنجیده و برای شرکت در آن برنامه‌ریزی می‌کند. با این حال به نظر می‌رسد چنین اصلی در حال حاضر از سوی معامله‌گران بازار سرمایه ایران چندان مورد توجه قرار نگرفته است. نرخ بازگشت سرمایه معیاری مالی است که بازده سرمایه‌گذاری را نشان می‌دهد یا به عبارت دیگر، درصدی از سود سرمایه‌گذاری به نسبت ارزش اولیه سرمایه‌گذاری آن است.

این نرخ، پتانسیل بازده سرمایه را از یک سرمایه‌گذاری تا مقایسه برای چندین سرمایه‌گذاری فراهم می‌کند. در تجزیه و تحلیل‌ها، نرخ بازگشت سرمایه همراه با دیگر شاخص‌های اندازه‌گیری جریان نقد مانند نرخ بازگشت داخلی و ارزش فعلی خالص برای ارزیابی و رتبه‌بندی گزینه‌های مختلف سرمایه‌گذاری استفاده می‌شود. به طور ساده می‌توان نرخ بازگشت سرمایه را این‌گونه تعریف کرد که براساس عملکرد سرمایه‌گذاری انجام شده، چه درصدی سود بر سرمایه‌گذاری در طی زمان به دست آمده است. در حال حاضر گفته می‌شود اغلب شرکت‌های موجود در بازار سرمایه ایران که عمدتا نیز با صف‌های سنگین خرید مواجه هستند از نرخ سرمایه‌گذاری بالایی برخوردارند به این معنا که بررسی درآمد و سود آن‌ها طی یک سال نشان می‌دهد نرخ بازگشت سرمایه در آن‌ها ممکن است حتی تا ۳۰۰ سال نیز به طول انجامد! جدول زیر که بر اساس صورت‌های مالی شرکت‌ها در سال ۹۸ تنظیم شده است نشان می‌دهد که تنها ۹ شرکت بورسی، دوران بازگشت سرمایه ۱۰ سال یا کمتر از آن دارند. این در حالی است که بسیاری از شرکت‌های اصطلاحا سبزپوش و شاخص‌ساز بازار سرمایه در این جدول جایی ندارند و حتی ممکن است در بازه‌های بالاتر از ۵۰، ۱۰۰ یا حتی ۲۰۰ سال از نظر دوران بازگشت سرمایه قرار بگیرند.

این جدول بر مبنای سود ۹ ماهه اعلامی از سوی شرکت‌ها در سال ۹۸ طراحی شده است. در این محاسبات سود ۹ ماهه بر ۹ تقسیم و در ۱۲ ضرب شده است. به این معنا که سود خالص یک سال در آن تعیین نشده است. این دوران بازگشت سرمایه به ما نشان می‌هد که فرد از محل سود شرکت، طی چند سال می‌تواند آن را بخرد. در چنین شرایطی گفته می‌شود در صورتی که دوره بازگشت سرمایه شرکت کمتر از ۱۰ سال باشد، سهام آن شرکت گران نیست و بهتر است در سبد سهام قرار داشته باشد، زیرا اصلاحات قیمتی کمتری شامل حال شرکت‌هایی با دوران بازگشت سرمایه پایین می‌شود. اما اکنون معامله‌گران بازار سرمایه ایران تا چه میزان با این نوع از تحلیل‌ها آشنایی داشته و به موارد بنیادین توجه می‌کنند؟ این در حالی است که بی‌توجه به این محاسبات، ریسک سرمایه‌گذاری را تا حد زیادی افزایش می‌دهد.

یک کارشناس بازار سرمایه با بیان اینکه توجه به دوران بازگشت سرمایه در هنگام خرید سهام بهره‌گیری از سطح بنیادین و جامع تحلیل بازار است می‌گوید: متاسفانه در حال حاضر این سطح تحلیل نقش زیادی در بازار سرمایه ما ندارد.

 

حتی ابزار‌هایی که بازار سرمایه ما از آن‌ها بهره گرفته مانند دامنه نوسان، حجم مبنا و بحث صف و صف‌نشینی که آن را توسعه داده است، عملا باعث شده که همان یک مقدار تحلیلی هم که در بازار در این سطح وجود داشت از میان برود. عباسعلی حقانی‌نسب می‌افزاید: ممکن است بر اساس تحلیل بنیادی شرکتی که IRR آن پایین است یا دوره بازگشت سرمایه آن خیلی زیاد باشد، برای خرید توصیه نشود، اما برای آن صف خرید در بازار ایجاد می‌شود؛ این‌ها هم ناشی از این است که سطح تحلیل بنیادی جامع ما در بازار سرمایه در حقیقت خیلی ناچیز است.

 

او ادامه می‌دهد: بخش عمده بازار سرمایه ما در سیطره آن‌هایی است که تحلیل ندارند، اما پول دارند و مستقیما وارد بازار سرمایه شده‌اند؛ اکنون بازار سرمایه ما در سیطره بی‌تحلیل‌هاست و، چون سهم تحلیلگران از بازار، سهم ناچیزی است، این تحلیلگران هم به دنبال بی‌تحلیل‌ها حرکت می‌کنند. حقانی‌نسب بیان می‌کند: تحلیلگر می‌بیند شرکتی ارزش ندارد، اما برای آن صف خرید تشکیل شده است. در این زمان تحلیلگر حس می‌کند که فعلا باید موقتا سودی کسب کند تا زمانی که بازار سرمایه ما تحلیل‌مدار شود! در نتیجه خود این تحلیلگر هم عملا در صف خرید قرار می‌گیرد و دنباله رو می‌شود. این کارشناس بازار سرمایه عنوان می‌کند: اصطلاحا ما می‌گوییم بخش غیرحرفه‌ای بازار، بخش حرفه‌ای را هم به دنبال خود می‌کشد.

این کارشناس بازار سرمایه چنین شرایطی را به نفع دولت می‌داند. حقانی‌نسب تاکید می‌کند از آنجا که دولت، سهامداران عمده و برخی نوسان‌گیران با سرمایه‌های کلان می‌توانند سهام خود را با قیمت بالاتری به فروش برسانند این شرایط بازار به نفع آن‌ها تمام می‌شود. او می‌افزاید: نوسان‌گیران را می‌توان از جمله کسانی دانست که سود زیادی از بازار کسب می‌کنند؛ افراد باهوشی با سرمایه بالا که می‌دانند گلوله داغ را چه زمانی به دست سهامداران خرد بدهند و با فروش سهام خود از محل منابع خرد آن‌ها از بازار خارج شوند.

 

حقانی‌نسب اضافه می‌کند: این روند اکنون نیز در حال انجام است؛ در بازار رصد می‌کنند و زمان خروج برای خود تعیین می‌کنند و به بازار هم اعلام نمی‌کنند که چه زمانی و در چه شرایطی می‌خواهند خارج شوند و با خوب جلوه دادن شرایط بازار شگردی را اجرا می‌کنند که افراد از بازار فراری نشوند. این کارشناس بازار سرمایه اعلام می‌کند: به اعتقاد من شرکت‌هایی که قیمت سهامشان آنقدر بالا رفته که دوره بازگشت سرمایه سهامداران آن کاهش پیدا کرده می‌توانند با افزایش سرمایه‌های خیلی بالا چه به صرف سهام یا آورده نقدی، افزایش سرمایه بدهند و منابع وارد شرکت شود تا طرح‌های توسعه بزرگی را تعریف کنند و سهم بازار داخلی و صادراتی خود را افزایش دهند.

 

حقانی‌نسب با بیان اینکه تولید این‌گونه می‌تواند از بازار سرمایه بهره‌مند شود ادامه می‌دهد: اگر این اتفاق بیفتد قطع به یقین، شرکت‌ها می‌توانند دوره بازگشت سرمایه را به نصف کاهش دهند و شرایطی را درست کنند که این نقدینگی باعث ایجاد سودآوری بیشتر شرکت‌ها و در نتیجه تقسیم سود بیشتر برای سهامداران شود. او تاکید می‌کند: البته این نکته مهم است که دوره بازگشت سرمایه برای کسانی زیاد می‌شود که مارجینال و گلوله داغ در آخرین مرحله در دست او قرار می‌گیرد. الان این‌هایی که در بازار هستند فکر نمی‌کنند دوره بازگشت سرمایه چقدر است.

چون جریان پول ناآگاه همچنان در حال ورود است باعث می‌شود که بخرند، سود کنند و بفروشند و دوره بازگشت سرمایه آن‌ها کوتاه شود. در واقع دوره بازگشت سرمایه برای کسی طولانی می‌شود که در این زنجیره معاملاتی، حلقه آخر باشد و در قالب حراج می‌خرد، اما دیگر کسی نیست که سهم را از او بخرد و بازار صف فروش می‌شود؛ در این شرایط است که معامله‌گران متوجه می‌شوند که باید به چنین مواردی در مطالعه سهام شرکت‌ها توجه می‌کردند.