سیگنال مهم برای بورس

اقتصاد ۲۴- جدیدترین گزارش بانک مرکزی نشان می‌دهد که در این مرحله برای نخستین بار دو حراج هفتگی و موردی به طور همزمان انجام شد. در این مرحله مشابه۱۱ مرحله قبلی، موضع بانک مرکزی، تزریق نقدینگی در بازار بین بانکی بود. بنا بر آمار‌های رسمی در مرحله مذکور حدود ۴۴/ ۳۴‌هزار میلیارد تومان منابع در قالب توافق بازخرید ریپو به بازار بین بانکی تزریق شد و میزان مداخله سیاست‌گذار در قالب تسهیلات قاعده‌مند نیز حدود ۰۹/ ۱‌هزار میلیارد تومان بود.

با وجود اینکه تکرار رویه سیاست‌گذار در ۲ ماه اخیر (تزریق منابع در قالب عملیات ریپو در مجموع به میزان ۲۶۰‌هزار میلیارد تومان)؛ اما همچنان این سوال وجود دارد که چرا عطش تقاضا وجود دارد و نرخ سود بازار بین بانکی صعودی است؟

بنا بر آمار‌های رسمی، نرخ سود بازار بین بانکی از چهارم شهریور ماه که نرخ سود برابر ۴/ ۱۸‌درصد بود؛ این شاخص در مسیری یک‌طرفه قرار گرفته به نحوی که در روز‌های پایانی آبان به ۹/ ۲۰‌درصد رسید. کارشناسان اقتصادی بر این باورند که این موضوع می‌تواند ناشی از آن باشد که به دلیل شکل‌گرفتن فضای بی‌ثباتی و نااطمینانی در سپهر اقتصاد کشور که عمدتا به نتیجه مذاکرات ایران در مساله برجام گره خورده؛ تقاضا برای گرفتن منابع از سوی بانک‌ها و نیز انتظارات تورمی افزایشی است.

افزون بر این در مرحله آخر از اجرای عملیات حراج اوراق، به میزان ۳۲۰‌میلیارد تومان به بانک‌ها و موسسات اعتباری غیربانکی و ۹۰‌میلیارد تومان در بازار سرمایه تامین مالی شد. به عبارت دیگر؛ در مرحله مذکور در مجموع ۴۱۰‌میلیارد تومان اوراق فروخته شد که نسبت به مرحله آخر ۷‌هزار و ۱۲۰‌میلیارد تومان کاهش داشته است.

به نظر می‌رسد که دولت جدید گزینه غیرتورمی حراج اوراق را به منظور پوشش کسری بودجه خود فعال کرده، اما اهتمام لازم را برای این موضوع به خرج نداده، به نحوی که بعد از وقفه نزدیک به ۲ماهه از تعطیلی اوراق در حالی که این امید می‌رفت که در هفته آخر دوباره رونق به اوراق برگردد و از این مکانیزم رفع ابهام صورت گرفته باشد، ولی در مرحله آخر اجرای حراج، شاهد رکود در این بازار هستیم.

این موضوع در حالی است که دولت قبل سقف میزان برداشت از تنخواه بانک مرکزی را پر کرده و دیگر نمی‌تواند از این محل تامین مالی کند. سوال مشخص این است که در حالی که تنها راه تامین مالی غیرتورمی کسری بودجه، استفاده از گزینه انتشار اوراق است؛ دولت برای پوشش کسری خود چه راهکاری را تا پایان سال در نظر دارد؟

جزئیات آخرین مرحله سیاست پولی

در نخستین روز آذرماه سال‌جاری، جدیدترین گزارش بانک مرکزی در مورد عملیات سیاست پولی منتشر شد. این مرحله سی‌وششمین مرحله از اجرای عملیات بازار باز در سال‌جاری محسوب می‌شود.

این نهاد پولی در راستای مدیریت نقدینگی موردنیاز بازار بین بانکی ریالی و نیز هموارسازی منابع در شبکه بانکی، سیاست بازار باز را به صورت هفتگی اجرا می‌کند.

بنا بر گزارش‌های رسمی، موضع عملیاتی بانک مرکزی در این مرحله مشابه ۱۰ مرحله قبلی، تزریق نقدینگی بود؛ به نحوی که طی این مرحله در مجموع به میزان ۴۴/ ۳۴‌هزار میلیارد تومان در قالب عملیات ریپو مداخله کرد. دیگر اینکه در مرحله مذکور به میزان ۵۸/ ۳۴‌هزار میلیارد تومان از توافق‌های بازخرید شده، سررسید شد.

علاوه بر عملیات بازار باز، بانک مرکزی در بازه زمانی مذکور عملیات اعتبارگیری قاعده‌مند را نیز انجام داد.

بنا بر آمار‌های رسمی، میزان مداخله سیاست‌گذار در قالب تسهیلات قاعده‌مند به میزان ۰۹/ ۱‌هزار میلیارد تومان بود و معادل ۱۵/ ۱‌هزار میلیارد تومان نیز از محل اجرای این سیاست سررسید شد. دیگر اینکه در هفته مذکور برای سومین بار متوالی در کنار حراج هفتگی، حراج موردی برگزار می‌شود با این تفاوت که هر دو این حراج‌ها در یک روز و بدون فاصله زمانی انجام می‌شود.

خالص مداخله سیاستگذار؛۲۲۲‌هزار میلیارد

برای آنکه بتوانیم نگاه جامع‌تری به اجرای سیاست پولی توسط سیاست‌گذار پولی داشته باشیم؛ کافی است به بررسی آمار‌های این عملیات از ابتدای سال داشته باشیم. بررسی آمار‌های رسمی حاکی از آن است که از ابتدای سال تا به حال عملیات بازار باز در ۳۶ مرحله انجام شده است؛ به نحوی که در این بازه زمانی در مجموع موضع بانک مرکزی در ۱۷ هفته سیاست تزریق نقدینگی، در ۱۳ هفته جذب نقدینگی و در ۶ هفته نیز اقدامی انجام نداده است.

این موضوع نشان می‌دهد بانک مرکزی با توجه به رصد منابع در بازار بین بانکی در هر هفته سیاست خود را انتخاب می‌کند؛ به نحوی که در هفته‌هایی که بانک‌ها با کاهش منابع در بازار بین بانکی روبه رو هستند، سیاست بانک مرکزی تزریق نقدینگی به وسیله عملیات ریپو و از سوی دیگر در هفته‌هایی که این بازار با افزایش منابع مواجه است، سیاست این نهاد پولی در راستای مدیریت نقدینگی، عملیات ریپوی معکوس است.

ازاین‌رو می‌توان گفت که بانک مرکزی در ۱۱ مرحله اخیر از اجرای عملیات سیاست پولی، با توجه به تشخیص کاهش منابع در بازار بین‌بانکی، موضع تزریق منابع را اتخاذ کرد. با وجود اینکه رویه سیاست‌گذار در مراحل مذکور، تزریق منابع در قالب عملیات ریپو در مجموع به میزان ۲۶۰‌هزار میلیارد تومان بوده؛ اما همچنان این سوال وجود دارد که چرا عطش تقاضا وجود دارد و نرخ سود بازار بین بانکی صعودی است. به عبارت دیگر؛ گرچه بانک مرکزی از ابتدای پاییز شروع به اجرای عملیات ریپو کرده، اما هنوز موفق نشده جلوی افزایش نرخ سود در بازار بین بانکی را بگیرد.

کارشناسان اقتصادی بر این باورند که این موضوع به دلیل شکل‌گرفتن فضای بی‌ثباتی و نااطمینانی در سپهر اقتصاد کشور که عمدتا به نتیجه مذاکرات ایران در مساله برجام است و تقاضا برای گرفتن منابع در بازار بین‌بانکی و نیز انتظارات تورمی افزایشی است. علاوه بر این تحلیل آمار‌های رسمی نشان می‌دهد تا هفته نخست آذر ماه سال‌جاری در مجموع ۲۸۵‌هزار میلیارد تومان نقدینگی با نرخ ۲۰درصد از طریق عملیات بازار باز تزریق شده و همچنین ۶۳‌هزار میلیارد تومان منابع از بازار بین بانکی جذب شده است.

در مجموع می‌توان گفت بانک مرکزی به صورت خالص معادل ۲۲۲‌هزار میلیارد تومان تزریق منابع تا بازه زمانی مذکور انجام داده است. در نهایت اینکه برای نهمین بار متوالی است که مجموع تزریق نقدینگی از مجموع جذب منابع، سبقت گرفته است.

جزئیات حراج بیستم

در هفته جاری علاوه بر سیاست پولی، سیاست حراج اوراق نیز برگزار شد. حراج مذکور، بیستمین مرحله از حراج اوراق مالی اسلامی دولتی در سال‌جاری و نیز شصت‌ویکمین مرحله از اجرای سیاست مذکور از زمان راه اندازی این سیاست در سال گذشته است.

بیشتر بخوانید: بازار سهام همچنان منفی

وزارت اقتصاد این اقدام را به منظور تامین مالی غیرتورمی دولت، از طریق انتشار و عرضه اوراق بهادار دولتی میان بانک‌ها، موسسات اعتباری غیربانکی و نهاد‌های مالی فعال در بازار سرمایه انجام می‌دهد. حراج‌های مذکور از طریق کارگزاری بانک مرکزی و سیستم مظنه یابی شرکت مدیریت فناوری بورس تهران انجام می‌شود.

بنا بر گزارش‌های رسمی در مرحله مذکور که در تاریخ ۳ آذرماه صورت گرفت؛ یک بانک و موسسه اعتباری غیر‌بانکی در حراج هفته مذکور شرکت کردند. اوراق عرضه شده در این حراج «اراد ۹۲» بود. سررسید این اوراق در آبان ماه ۱۴۰۲ است. نرخ بازده تا سررسید این اوراق معادل ۱۶‌درصد و نوع آن «مرابحه عام، کوپن‌دار و با تواتر پرداخت سود ۶‌ماهه (پرداخت کوپن ۲بار در سال)» است.

ارزش سفارش‌های ارسال شده توسط بانک‌ها و موسسات اعتباری غیر‌بانکی از طریق سامانه بازار بین بانکی برای این اوراق‌ها معادل ۳۲۰‌میلیارد تومان بود که وزارت امور اقتصاد و دارایی با تمام این سفارش‌ها موافقت کرد. افزون بر این در تاریخ مذکور ۹۰‌میلیارد تومان اوراق در بازار سرمایه به سایر اشخاص حقوقی و حقوقی در بازار سرمایه فروخته شد؛ بنابراین می‌توان گفت در آخرین مرحله از حراج اوراق مالی اسلامی دولتی برگزار شده در سال‌جاری، در مجموع ۴۱۰‌میلیارد تومان اوراق مالی اسلامی دولتی توسط بانک‌ها و سایر اشخاص حقیقی و حقوقی خریداری شد که نسبت به مرحله آخر که در تاریخ ۲۵ آبان انجام شده بود ۷‌هزار و ۱۲۰‌میلیارد تومان کاهش داشته است.

تصویر حراج اوراق در سال‌جاری

بررسی آمار‌های رسمی درباره حراج اوراق در سال‌جاری حاوی چند نکته مهم است؛ نخست اینکه تا پیش از این مرحله، دولت در مجموع معادل ۵۰‌هزار و ۷۷۵‌میلیارد تومان در قالب حراج اوراق تامین مالی کرده بود. دوم اینکه در سه مرحله از حراج‌های هفتگی برگزارشده در سال‌جاری تامین مالی انجام نشده بود و به عبارت دیگر حراج پوچ اوراق صورت گرفته بود؛ بنابراین می‌توان گفت تا هفته نخست آذرماه سال‌جاری، دولت ۵۱‌هزار و ۱۸۵‌میلیارد تومان اوراق فروخته است.

به عبارت دیگر دولت در این مدت توانسته به ۲۵‌درصد از هدف سالانه تعیین شده خود که ۲۰۰‌هزار میلیارد تومان است، برسد. در نتیجه اگر دولت بخواهد تا پایان سال به تحقق هدف تعیین شده خود دست یابد و تامین مالی خود را به شکل غیر‌تورمی انجام دهد؛ باید در ۱۶ هفته پایانی سال به طور میانگین حدود ۹‌هزار و ۳۰۰‌میلیارد تومان اوراق به فروش برساند.

به نظر می‌رسد که دولت جدید گزینه غیرتورمی حراج اوراق را به منظور پوشش کسری بودجه خود فعال کرده، اما اهتمام لازم را برای این موضوع به خرج نداده به‌نحوی‌که بعد از وقفه نزدیک به دو ماه از تعطیلی اوراق در حالی که این امید می‌رفت که در هفته آخر آبان دوباره رونق به اوراق برگردد و از این مکانیزم رفع ابهام صورت گرفته باشد، ولی در مرحله آخر اجرای حراج، شاهد رکود در این بازار هستیم.

این موضوع در حالی است که دولت قبل سقف میزان برداشت از تنخواه بانک مرکزی را پر کرده و دیگر نمی‌تواند از این محل تامین مالی کند. در همین راستا چندی پیش رئیسی در جلسه‌ای که با ستاد هماهنگی اقتصادی دولت برگزار کرده بود به این موضوع اشاره کرد که تلاش شود روند تامین بودجه بدون استقراض از بانک مرکزی تا پایان سال ادامه یابد.

در نهایت اینکه از مجموع ۲/ ۵۱‌هزار میلیارد تومان اوراق فروخته شده در سال‌جاری، به میزان ۸/ ۴۶‌هزار میلیارد تومان در زمان دولت جدید رخ داده است. این موضوع به آن معناست که ۹۱‌درصد اوراق فروخته شده در زمان دولت سیزدهم بوده که نکته مثبتی محسوب می‌شود.

اما از سوی دیگر این حرکت از ۳۰ شهریور ادامه نیافت. کارشناسان اقتصادی بر این باورند که وقفه پیش‌آمده در اجرای عملیات حراج اوراق سبب شد که فرصت تامین مالی غیرتورمی دولت در بازه زمانی مذکور از دست برود؛ حال آنکه در ۷ هفته از دست رفته دولت می‌توانست بخش زیادی از هدف خود را عملی کند.

آنالیز اقدامات سیاستگذار

پیش‌تر در گزارش‌های متعددی به موضوع تحلیل اقدامات سیاستگذار در تامین مالی با مکانیزم حراج اوراق پرداخته شد. به دنبال رخ دادن کسری بودجه بالای دولت (حدود ۳۰۰‌هزار میلیارد تومان) و استقراض دولت قبل در ۵ ماه نخست سال برای پوشش کسری بودجه، پایه پولی رشدی حدود ۱۳‌درصدی را در ۴ ماه نخست سال تجربه کرد.

از سوی دیگر استقراض بالا از منابع تنخواه گردان بانک مرکزی سبب شد سقف برداشت از این محل پر شود و دولت سیزدهم نتواند از این محل تامین مالی کند و برای پوشش کسری بودجه خود به گزینه‌های دیگر روی آورد. کارشناسان اقتصادی بر این باورند که تنها راه غیرتورمی پوشش کسری بودجه، استفاده از گزینه حراج اوراق است.

این گزینه در کوتاه‌مدت می‌تواند بهترین گزینه باشد. در ادامه دولت باید به ایجاد منابع پایدار برای درآمدزایی خود فکر کند. همچنین از آن جهت که نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی در اقتصاد کشور ما پایین است، این گزینه نمی‌تواند نگرانی از محل افزایش بدهی برای دولت ایجاد کند.

در گزارشی با نام «موتور روشن جذب پول» برای تفسیر این موضوع که چرا با وجود تزریق بالای نقدینگی تقاضای بالا در بازار بین بانکی و مسیر صعودی نرخ سود بازار بین بانکی برقرار است، ۳ سناریو را بیان کرده بود؛ روند افزایشی میزان تسهیلات اعطایی بانک‌ها در دو ماه اخیر، روی آوردن به استقراض غیرمستقیم از بانک‌ها در پی پر شدن سقف استقراض مستقیم و در نهایت انتقال سپرده‌های بلندمدت به کوتاه‌مدت در پی تشدید فضای نااطمینانی و بی‌ثباتی در فضای اقتصاد کشور.

در گزارشی دیگر با عنوان «بازگشت اوراق؛ روی میز سیاستگذار» به این موضوع اشاره کرده بود که دولت پس از وقفه حدود دو ماهه در برگزاری حراج هفتگی؛ دست به ابتکاری جدید زد و تاکتیک جدیدی را در برگزاری حراج هفتگی به کار برد، به نحوی که برای نخستین بار در سال‌جاری، تواتر پرداخت سود اوراق کمتر از یک سال استفاده کرد. این موضوع نشان می‌دهد که سیاستگذار با تغییر تاکتیک خود به دنبال جذاب‌سازی بازار حراج اوراق است. با این وجود کارشناسان اقتصادی بر این باورند که این روش در وضعیتی که نرخ تورم بالا باشد؛ تاثیرگذاری بالایی نخواهد داشت.

در نهایت در گزارشی با نام «بازگشت توفانی حراج اوراق» به این موضوع پرداخته بود که دولت در مرحله آخر از فروش هفتگی اوراق به میزان ۷‌هزار و ۵۳۰‌میلیارد تومان تامین مالی کرد که معادل ۹۲۰‌میلیارد تومان آن از طریق بانک‌ها و موسسات اعتباری غیربانکی و ۶‌هزار و ۶۱۰‌میلیارد تومان از طریق بازار سرمایه صورت گرفته بود.

این موضوع نشان می‌دهد که نخست در فضای نااطمینانی اقتصادی، استقبال افراد و موسسات مالی و سرمایه‌گذاری (نظیر صندوق‌های درآمد ثابت) از اوراق به منزله پوشش ریسک تورمی بیشتر شده و از سوی دیگر بازار بورس رقیبی برای بازار اوراق محسوب نمی‌شود.